Los alcistas del petróleo entran en juego en 2024

El desarrollo de la crisis geopolítica de Oriente Medio ha acentuado los riesgos en el mercado del petróleo. El Índice de Riesgo Geopolítico de Rystad Energy ha pasado de alrededor de 1,15 en las dos primeras semanas del año a 1,24 durante la semana pasada. Se trata del nivel de riesgo más alto desde la última semana de noviembre del año pasado.

Estas escaladas les lleva a los analistas a mantener una postura claramente alcista sobre el Brent para todo 2024, dado el rápido descenso de los inventarios durante la mayor parte del año, con la excepción del comienzo de la primavera. A diferencia del año pasado, cuando abundaban los riesgos macroeconómicos bajistas, los riesgos en 2024 están sesgados al alza. Creemos que los riesgos geopolíticos en Oriente Medio están actualmente muy infravalorados y darán lugar a sorpresas al alza en los precios en caso de una nueva escalada. Actualmente, el colchón lo representa la amplia capacidad excedentaria en Oriente Medio, concretamente en Arabia Saudí y los Emiratos Árabes Unidos (EAU), que ha contribuido a poner un tope a los precios. Pero esto está a punto de cambiar, ya que es probable que ambos países empiecen a deshacer sus recortes voluntarios ya en abril.

El panorama macroeconómico ha mejorado, con una tendencia general a la baja de la inflación mundial, lo que aumenta las probabilidades de que la Reserva Federal y el Banco Central Europeo recorten los tipos de interés. En EEUU, la situación ha empeorado un poco, con un repunte del índice de precios a la producción en la última lectura de enero, lo que ha reavivado de nuevo las conversaciones sobre la posibilidad de que el banco central mantenga su tipo de referencia más alto durante más tiempo. Con todo, se siguen viendo reducciones por parte de la Fed estadounidense a finales de año.

La actividad económica se verá respaldada por las elecciones, en las que votarán hasta 4.000 millones de personas, más de la mitad de la población mundial. Los años electorales tienden a ser expansivos, ya que los desplazamientos relacionados con la campaña aumentan, impulsando el consumo de gasolina y gasóleo. Este año, EEUU, la UE e India acuden a las urnas, por nombrar las mayores economías, junto con una miríada de otras.

Sin embargo, China sigue siendo una incógnita, y Rystad seguirá de cerca cómo maneja los vientos en contra la segunda mayor economía del mundo. El año pasado creció un 5,2% a pesar de todos los titulares negativos en torno a sus retos económicos, una tasa muy inferior a la que el gigante asiático ha registrado durante más de dos décadas, pero aún robusta en comparación con cualquier gran economía. Aunque es muy poco probable que China vuelva a su vertiginoso ritmo de expansión de dos dígitos consecutivos -ya que ese ritmo nunca puede mantenerse para siempre-, esperábamos un registro del 4,5% este año. Sin embargo, es innegable que a su endeudado sector inmobiliario aún le queda un largo camino por recorrer antes de estabilizarse.

Ralentización de la producción de esquisto estadounidense****

Las perspectivas de precios también se ven respaldadas por EEUU, donde el sector terrestre -impulsor del crecimiento de la oferta mundial durante la mayor parte de la pasada década- está entrando en una nueva fase que Rystad denomina "Shale 4.0". Esta era se caracteriza por una mayor atención a la disciplina de capital y la mejora de la eficiencia. La zona estadounidense Lower 48 (excluido el Golfo de México) no va a crecer al ritmo de años anteriores. Se prevé un aumento de unos 370.000 barriles diarios (bpd) en la producción de petróleo este año, seguido de proyecciones aún más bajas en 2024 y 2025. La ola de consolidación masiva entre las empresas de exploración y producción (E&P), que ha visto cómo los actores privados perdían cuota de mercado y cómo las independientes públicas se fijaban objetivos de crecimiento conservadores, son algunas de las principales razones de la ralentización de la producción de esquisto estadounidense.

Queda por ver si las E&P públicas estadounidenses cambiarán sus perspectivas de crecimiento de la producción después de 2025 en caso de que se produzca una demanda de volúmenes estadounidenses y otras fuentes de suministro no consigan satisfacer el fuerte crecimiento de la demanda de petróleo en todo el mundo. El descenso de las inversiones en exploración y la decisión de Arabia Saudí de interrumpir las ampliaciones de capacidad apuntan a unos balances más ajustados, a menos que la producción estadounidense aumente respecto a los niveles actuales en la segunda mitad de la década.

Los resultados de la exploración en el espacio convencional fueron desalentadores en 2023. El año pasado se descubrieron 5.700 millones de barriles equivalentes de petróleo (boe), de los cuales el 55% correspondió a líquidos. Esto supuso el nivel más bajo de descubrimientos convencionales registrado tanto en términos de volúmenes absolutos como de sustitución de reservas, que se situó en sólo el 12%. En cambio, la tasa de reposición de reservas superó el 100% en 2010 y casi superó el 150% en 2006, en la efervescencia previa al esquisto y la Gran Crisis Financiera.

Caída de los descubrimientos

Sin duda, la caída de los descubrimientos convencionales no es nada nuevo ni sorprendente, sobre todo en el contexto de los cambios estructurales inducidos por el esquisto en la base mundial de recursos. Los descubrimientos convencionales disminuyeron de 53.000 millones de bpe en 2010 a poco más de 10.000 millones de bpe en 2022 a un ritmo medio del 12%, aunque los descubrimientos ponderados por gas en 2015 y 2019 contrarrestaron parcialmente la tendencia. Los resultados de 2023 tampoco son para menos. Tras alcanzar un mínimo de 51.600 millones de dólares en 2020, el gasto mundial en exploración repuntó parcialmente hasta una estimación de 63.500 millones de dólares en 2022 y se mantuvo plano en 2023. Sin embargo, la creación de valor neto se dirigió en la dirección opuesta si se compara el gasto total con el valor actual neto de los descubrimientos recientes. De forma reveladora, la creación de valor neto se situó en 18.400 millones de dólares en 2020, mientras que los resultados de 2023 implican una creación de valor negativa de casi 9.000 millones de dólares.

Sin embargo, los actores del sector de exploración y producción mantienen un gran interés por los nuevos descubrimientos convencionales y no han dado por muerto el espacio de exploración. En este sentido, en los últimos años han surgido dos tendencias distintas. La primera ha consistido en tratar los descubrimientos convencionales casi como una base de recursos de ciclo corto mediante la prospección impulsada por las infraestructuras y los tiebacks a las instalaciones existentes, lo que permite a los operadores explotar nuevos recursos con una tendencia general de capital más baja.

La segunda tendencia, y posiblemente la más brillante, ha visto cómo el capital de exploración seguía a posibles nuevas manadas de "elefantes" hacia cuencas fronterizas más prospectivas. Si bien algunas de estas "manadas" pueden resultar finalmente un espejismo, no es casualidad que muchos de los próximos pozos de gran impacto se hayan concentrado en puntos calientes fronterizos a ambos lados del Margen Atlántico, incluidas las cuencas de Argentina y Potiguar frente a las costas sudamericanas y las cuencas de Namibe y Orange frente a las costas del sur de África. En cualquier caso, cabe esperar que las CPI sigan a la caza del próximo elefante del tamaño de Guyana o Namibia, a pesar de los resultados de 2023.

Volatilidad alta a corto plazo

En cuanto al refinado y el comercio, la volatilidad de los precios del petróleo ha sido alta durante varios años y es probable que lo siga siendo a corto plazo. Desde el reciente máximo de los precios del crudo y los productos refinados en 2022, la producción mundial de petróleo y la capacidad de refinado han crecido. La capacidad mundial de refino alcanzó su nivel más bajo en mayo de 2022, pero se recuperó hasta los niveles previos a la pandemia en marzo de 2023, cerrando el año con 105 millones de bpd tras una nueva expansión en el segundo semestre. La capacidad crecerá otros 2,5 millones de b/d en 2024. Las recientes ampliaciones de capacidad de las refinerías son suficientes para satisfacer la demanda mundial de productos petrolíferos.

Se prevé que el crecimiento de la demanda mundial de productos petrolíferos se ralentice hasta 1,5 millones de bpd en 2024, frente a los casi 3 millones de bpd de 2023. La recuperación de la demanda en 2023 seguía prevaleciendo, pero ya es cosa del pasado, salvo en el caso del transporte aéreo internacional, que aún tiene cierto margen de recuperación. Gran parte del crecimiento en 2024 se concentra en la segunda mitad del año. La demanda de productos petrolíferos crecerá hasta 104 millones de bpd en 2024, apoyando el rendimiento de las refinerías. Se prevé que la oferta de crudo y condensados aumente 1,6 millones de bpd hasta 84,2 millones de b/d en 2024.

Al igual que la demanda de productos petrolíferos, el crecimiento de la oferta de crudo y condensados se concentra en el segundo semestre del año. A principios de 2024, el rendimiento de las refinerías sólo registrará un crecimiento nominal interanual y, aunque el bajo rendimiento actual es un lastre para la demanda de crudo, provocará una reducción de las existencias mundiales de productos refinados. A partir de finales del segundo trimestre, la fuerte reducción de las existencias favorecerá una mayor demanda de refino.

El rendimiento de las refinerías empezará a registrar un fuerte crecimiento interanual en junio, que se intensificará hasta agosto. La fuerte demanda estival de productos petrolíferos y la puesta en marcha de nuevas refinerías harán que la actual opinión del mercado sobre la demanda de crudo, ligeramente bajista, pase a ser muy optimista a mediados de año. Junto con el moderado crecimiento de la oferta de esquisto en EEUU, la fuerte demanda de crudo apoyará a la OPEP+ en su retirada de los recortes voluntarios, lo que alimentará nuestras expectativas alcistas de los precios del petróleo para todo 2024.

En general, nuestros balances de crudo y líquidos, cada vez más ajustados, apuntan a un aumento de la backwardation del Brent hasta finales de año. Esto se ve respaldado por unas perspectivas macroeconómicas más bien benignas -los años electorales tienden a ser expansivos, y más de la mitad del mundo acudirá a las urnas en 2024- y por la muy preocupante inestabilidad geopolítica tanto en Oriente Medio como en Europa del Este.