El repunte de tipos deja sin energía a las eléctricas británicas

En lo que va de año, las acciones de National Grid han subido un 15,9% y las de SSE un 25,2%. Sin embargo, desde que comenzaron los bombardeos a Iran, hace casi un mes, las acciones de National Grid han caido un 1,7% y las de SSE han avanzado unicamente un 4,2%. El conflicto con Irán les ha afectado negativamente o simplemente han avanzado menos que en los dos primeros meses del año.

Por contraste, las acciones de Centrica han subido un 13,2% en el último mes, acumulando un 28,9% en lo que va de año. La volatilidad en el precio del petróleo y, especialmente, en el precio del gas han dado lugar a uno de los mejores comportamientos dentro del sector ‘’utilities’’ en el último mes, en línea con lo que hemos visto en el sector de las energéticas europeas.

Uno de los factores que explica este dispar comportamiento entre los valores de las “utilities’’ británicas ha sido la fuerte subida de las rentabilidades del bono a diez años británico. La rentabilidad ha subido desde el 4,3% del día antes del inicio del conflicto con Irán hasta el 4,85% del viernes, teniendo en cuenta que el pasado 20 de marzo la rentabilidad alcanzó el máximo de los últimos cinco años en el 4,99%.

La subida de los tipos de interés británicos refleja un temor en los mercados de bonos a un futuro repunte en la inflación. Sin embargo, llama la atención la reciente correlación entre los tipos de interés a largo plazo y los valores eléctricos británicos. Esta correlación ha estado más presente entre valores eléctricos del sur de Europa desde un punto de vista histórico, dado un mayor rango de variación de tipos a largo plazo en estas economías.

Endeudamiento creciente a costes mayores en un futuro

Una de las razones que justifica esta mayor correlación con los tipos de interés a largo plazo son las expectativas de un mayor endeudamiento. Tipos de interés más altos combinados con proyecciones de un mayor apalancamiento de los balances de estas compañías hace que el coste de financiar nueva deuda sea mayor.

Aunque estamos hablando de empresas reguladas (National Grid) o semi reguladas (SSE tiene fuerte exposición a actividades de generación flexible y renovable), los inversores asumen que habrá un lapso de tiempo entre la subida de tipos a largo y el reconocimiento de un mayor coste de capital por parte del regulador. En ese lapso de tiempo los resultados netos de las compañías se verán negativamente afectados por tipos altos, incluso considerando que el regulador britanico actualiza cada año el valor de los activos regulados (RAV) con la inflación.

En el caso de National Grid, como agravante de esta correlacion negativa con los tipos, también estaría expuesto a los tipos a largo en Estados Unidos, donde la rentabilidad del bono a 20 años ha subido hasta al 4,92%, desde niveles del 4,57% antes del inicio del conflicto. Sus activos americanos, que representaron el 46% del grupo, no tienen protección contra la inflación, como su negocio local, y además, el lapso temporal en el reconocimiento de un mayor coste de capital puede ser más largo, ya que las revisiones regulatorias no tienen calendario y una iniciativa de reabrir el contrato regulatorio es un proceso largo y laborioso.

Ciclo inversor más pronunciado en el Reino Unido que en España

Un mayor apalancamiento esperado del sector está justificado por un compromiso de inversiones crecientes futuras. Si comparamos con España, la particularidad del Reino Unido estaría en el cuello de botella existente entre Escocia, una región netamente generadora en renovables, muy por encima de las necesidades de cobertura de demanda de la zona, e Inglaterra, una región netamente demandante de electricidad con limitado recurso renovable y espacio.

Al igual que en Italia, la interconexión eléctrica norte - sur tiene que realizarse por cableado submarino debido a limitaciones físicas de interconexión. En este proyecto están involucrados no solo SSE y National Grid, sino también la eléctrica española Iberdrola.

Por ejemplo, SSE tiene comprometidos más de £29 mil millones de inversiones en la red de transmisión escocesa, en once proyectos ya aprobados por el regulador britanico Ofgem.

Por comparar las oportunidades de crecimiento que representan estas inversiones, se puede comparar el mínimo del 10% anual de crecimiento en el valor de activos regulados de National Grid en el periodo 2025 a 2030, o el 25% de crecimiento anual en redes de transmisión de SSE en términos de activos regulados brutos, con el 6% de crecimiento anual de la base de activos neto de Redeia hasta el 2029.

El esfuerzo financiero de estas empresas es muy probable que se extienda hasta finales de la década, una vez agotada la opción de ampliación de capital. Va a haber una diferencia importante entre invertir en un entorno de tipos altos que en uno de tipos bajos, sobre todo en cuanto a coste para el consumidor final. Incluso en un escenario realista en el que se compense financieramente a las dos eléctricas en términos de retribución regulada a largo plazo, la correlación negativa tipos y precio de las acciones va a mantenerse hasta finales de la década, o por lo menos así lo van a percibir los inversores.